. 98

5-2           نتیجه گیری.. 98

5-3           پیشنهادات… 99

6                فهرست منابع. 100

7                پیوست.. 103

فهرست جداول

جدول ‏2‑1 شواهد تجربی بین المللی درباره بازده کوتاه مدت سهام عرضه های عمومی اولیه. 28

جدول ‏2‑2 خلاصه فرضیات مطرح شده در مورد بازده سهام جدید (IPO) 40

جدول ‏2‑3 شواهد تجربی بین المللی درباره بازده بلند مدت غیرعادی سهام عرضه های عمومی اولیه در کشورهای مختلف دنیا 43

جدول ‏3‑1 لیست شرکت های نمونه تحقیق.. 68

جدول ‏3‑2 متغیرهای احتمالی تاثیرگذار بر بازده غیرعادی بلند مدت سهام. 77

جدول ‏4‑1 آمار توصیفی متغییرهای تحقیق.. 83

جدول ‏4‑2 میانگین بازده غیرعادی تعدیل شده بازار(MAAR‌) در یک روز بعد از تاریخ عرضه. 86

جدول ‏4‑3 میانگین بازده خرید و نگهداری تعدیل شده بازار(MABHR‌) 88

جدول ‏4‑4 روش ارزش نسبی( WR ) 90

جدول ‏4‑5 نتایج آزمون معناداری کل مدل رگرسیون. 93

جدول ‏4‑6 میزان معناداری هر یک از متغیرهای مدل. 94

جدول ‏4‑7 نتیجه گیری فرضیات فرعی.. 96

1       فصل اول: کلیات تحقیق

شامل:

• بیان مسئله
• هدف تحقیق
• اهمیت و ضرورت تحقیق
• فرضیات تحقیق
• واژه های کلیدی

1-1    بیان مسأله

شرکت‌ها پس از پذیرش در بازارهای بورس بنا بر قوانین و مقررات حاکم بر هر بازار اقدام به عرضه عمومی سهام خود می‌نمایند و با این کار قصد دارند که سرمایه مورد نیاز برای ادامه فعالیت و گسترش عملیات خود را تامین نمایند. به همین خاطر برای این شرکتها مهم است که قیمت تعیین شده برای سهام آنها نشان دهنده ارزش واقعی دارائیها و فرصت های توسعه و رشد آنها در آینده باشد.لذا مهارت در مورد ارزشیابی قیمت سهام و بازده ناشی از آنها در مورد سهام عرضه اولیه در اخذ تصمیمات مهم بوده و از شروط لازم برای موفقیت در بازارهای مالی دنیا است.

تحقیقات انجام شده توسط لیونکویست(2005) و لوفران و ریتر(2007) نشان می دهد پدیده بازده غیر عادی مثبت کوتاه مدت سهام عرضه های عمومی اولیه تقریباً در بورس اوراق بهادار کشورها وجود دارد. البته بازده غیر عادی مثبت کوتاه مدت سهام عرضه های اولیه در بازارهای سرمایه در حال توسعه در مقایسه با بازارهای سرمایه توسعه یافته، بیشتر است.(ایکر،2008) با این حال به اعتقاد بعضی از محققان از جمله براو و گوپرز(1997) ، فاما (1998)، کولی و سرت (2006) پدیده عملکرد منفی بلندمدت سهام عرضه های عمومی اولیه بر خلاف بازده غیر عادی مثبت کوتاه مدت، در بازارهای سرمایه مورد تایید قرار نگرفته و روش های اندازه گیری آن نیز مورد منازعه پژوهشگران مالی قرار دارد.به همین دلیل این مسئله به معمای عملکرد عرضه عمومی اولیه مشهور شده است.(ساهرمان و آگونگ،2011) مشخص است این نتایج علاوه بر مخدوش کردن عملکرد بازار و مفهوم کارایی آن، باعث ایجاد ضرر و زیان زیادی برای شرکتهای منتشر کننده سهام خواهد شد و نگرانیهائی در مورد خطرات سرمایه گذاری بلند مدت در سهام عرضه های اولیه و همچنین ابهامات و سوالاتی در رابطه با دلایل آن ایجاد کرده است و می تواند این هشدار را به سرمایه گذاران دهد که سرمایه گذاریهای بلند مدت در سهام عرضه های اولیه نمی تواند موقعیت سودآوری باشد و تنها موقعیت خرید کوتاه مدت می تواند باعث سودآوری شود.

اینگونه نتایج موجب شد تا زمینه این تحقیق فراهم شود و به دنبال این اهداف برویم که بازدهی بازار ثانویه عرضه های اولیه سهام بر اساس شاخص بازار چگونه است؟، آیا بازده سهام عرضه های عمومی اولیه بورس اوراق بهادار تهران همانند سهام عرضه های عمومی اولیه بورس اوراق بهادار برخی کشورها ، در بلند مدت در مقایسه با پرتفوی بازار بازده کمتری عاید سرمایه گذاران خود می سازند یا خیر؟، اگر سهام عرضه های عمومی اولیه در بورس اوراق بهادار تهران بازده کمتری در بلندمدت برای خریداران خود ایجاد می کنند، چه عامل یا عواملی در شکل گیری این پدیده می تواند موثر واقع شوند؟

برای محاسبه بازده بازار ثانویه عرضه های اولیه از سه روش مختلف استفاده شده است. روش بازده غیرعادی تعدیل شده بازار[3] برای محاسبه بازده کوتاه مدت به کار گرفته شده است. برای محاسبه بازده بلند مدت نیز از معیار بازده خرید و نگهداری تعدیل شده[4] و روش ثروت نسبی[5]استفاده شده است. همچنین برای شناسایی عوامل تاثیرگذار بر بازده بلند مدت بازار ثانویه از روش رگرسیون مقطعی چند متغیره[6]و آزمونهای آماری متناسب با آن استفاده شده است.

این تحقیق درصدد است به این سوال پاسخ دهد که ” بازده بازار ثانویه عرضه های اولیه سهام براساس شاخص بازار در بورس اوراق بهادار چگونه است؟”

1-2    هدف های تحقیق

هدف اصلی:

• تعیین بازده بازار ثانویه عرضه های اولیه سهام بر اساس شاخص بازار در بورس اوراق بهادار تهران از سال 1383-1388
• شناسایی متغییرهای تاثیر گذار بر بازده بلند مدت بازار ثانویه سهام در بورس اوراق بهادار تهران از سال 1383-1388

هدف های فرعی:

1-2- شناسایی تاثیر عمر شرکت بر بازده بلند مدت بازار ثانویه سهام در بورس اوراق بهادار تهران از سال 1383-1388

2-2- شناسایی تاثیر اندازه شرکت بر بازده بلند مدت بازار ثانویه سهام در بورس اوراق بهادار تهران از سال 1383-1388

3-2- شناسایی تاثیر نسبت اهرمی شرکت بر بازده بلند مدت بازار ثانویه سهام در بورس اوراق بهادار تهران از سال 1383-1388

4-2- شناسایی تاثیر نسبت قیمت به ارزش دفتری شرکت بر بازده بلند مدت بازار ثانویه سهام در بورس اوراق بهادار تهران از سال 1383-1388

5-2- شناسایی تاثیر بازده کوتاه مدت بر بازده بلند مدت بازار ثانویه سهام در بورس اوراق بهادار تهران از سال 1383-1388

6-2- شناسایی تاثیر دوره گرم و سرد بر بازده بلند مدت بازار ثانویه سهام در بورس اوراق بهادار تهران از سال 1383-1388

1-3    اهمیت و ضرورت تحقیق

الف)اهمیت و ضرورت تحقیق از لحاظ نظری

1. تا بحال تحقیقی در زمینه بازده بازار ثانویه عرضه های اولیه در ایران از روش مورد استفاده در این تحقیق انجام نشده است.
2. تا بحال تحقیقی در زمینه بازده بلند مدت عرضه های اولیه در ایران در بازه زمانی مورد استفاده در این تحقیق انجام نشده است.
3. این تحقیق به افزایش دانش مالی در حوزه بازار سرمایه کمک می کند.

ب) اهمیت و ضرورت تحقیق از لحاظ کاربردی

1. این تحقیق به شناسایی عوامل موثر بر بازده بلند مدت بازار ثانویه عرضه های اولیه سهام کمک می کند.
2. این تحقیق به بهبود تصمیم گیری و ارزیابی کلیه فعالان در بازار سرمایه کمک می کند.
3. این تحقیق شفافیت و کارایی بازار بورس اوراق بهادار تهران را بررسی می کند.
4. این تحقیق روش های قیمتگذاری عرضه اولیه را بررسی می کند.

1-4    فرضیه ها  یا سؤال های تحقیق

فرضیه اصلی:

1- بین بازدهی بازار ثانویه عرضه های اولیه سهام با بازده بازار تفاوت وجود دارد.

2- متغییرهای عمرشرکت،اندازه شرکت،نسبت اهرمی شرکت،نسبت قیمت به ارزش دفتری شرکت،بازده کوتاه مدت و دوره سرد و گرم بازار بر بازده بلندت مدت عرضه های اولیه تاثیر دارند.

فرضیه های فرعی:

1-2- عمر شرکت در زمان عرضه بر بازده بلند مدت عرضه های اولیه تاثیر دارد.

2-2- اندازه شرکت در زمان عرضه بر بازده بلند مدت عرضه های اولیه تاثیر دارد.

3-2- نسبت اهرمی شرکت در زمان عرضه بر بازده بلند مدت عرضه های اولیه تاثیر دارد.

4-2- نسبت قیمت به ارزش دفتری شرکت در زمان عرضه بر بازده بلند مدت عرضه های اولیه تاثیر دارد.

5-2- بازده کوتاه مدت بر بازده بلند مدت عرضه های اولیه تاثیر دارد.

6-2- دوره گرم و سرد در زمان عرضه بر بازده بلند مدت عرضه های اولیه تاثیر دارد.

1-5    تعریف عملیاتی واژگان کلیدی تحقیق

عرضه عمومی اولیه[7] : به عرضه سهام شرکتها به عموم مردم برای اولین بار و بدون سابقه قبلی قیمتگذاری و معامله در بورس اطلاق می شود.(علی خادمی 10:1388)

بازار ثانویه: بازاری است که اوراق بهادار منتشر شده قبلی، مجددا خرید و فروش می گردد. .(رضا راعی 44:1389)

بازده سهام : منظور از بازده سهام مجموعه مزایایی است که در طول یک سال مالی به یک سهم تعلق می گیرد. .( تهرانی 1385: 30 )

بازدهی بلند مدت عرضه اولیه: بازدهی سهام عرضه شده در بورس اوراق بهادار پس از اولین عرضه تا 36 ماه بعد از آن.(مهرانی،1389)

بازده کوتاه مدت(اولیه) عرضه اولیه: بازدهی سهام عرضه شده در بورس اوراق بهادار در اولین روز پس از عرضه.(باقرزاده،1388)

بازدهی شاخص بازار : بازدهی شاخص قیمت و بازده نقدی در طول دوره ای که بازده عرضه های اولیه محاسبه می شود. (باقرزاده،1388)

عمر شرکت : فاصله زمانی بین تاریخ تاسیس شرکت و تاریخ ورود به بورس بر حسب سال.(سشادو و پاربینا ،2010)

اندازه شرکت : تعداد سهام منتشره و در دست سهامداران ضرب در میانگین قیمت سهام در اولین روز معامله.(سشادو و پاربینا ،2010)

نسبت اهرمی[8] : حاصل تقسیم مجموع بدهیها به حقوق صاحبان سهام.(سشادو و پاربینا ،2010)

دوره گرم عرضه اولیه[9]: دوره هایی که تعداد عرضه عمومی اولیه در بازار زیاد است. (سشادو و پاربینا ،2010)

دوره سرد عرضه اولیه[10]: دوره هایی که تعداد عرضه عمومی اولیه در بازار کم است. (سشادو و پاربینا ،2010)

خصوصی سازی: خصوصی سازی عبارتست از انتقال مالکیت بخش دولتی به بخش خصوصی.( آخوندی 1386 : 11 )

بورس اوراق بهادار[11]  : بورس اوراق بهادار به معنی یک بازار متشکل و رسمی است که در آن خرید و فروش سهام شرکتها یا اوراق قرضه دولتی یا موسسات معتبر خصوصی تحت ضوابط و قوانین و مقررات خاصی انجام می شود.( آریا 1389: 265 )

اوراق بهادار: ورقه بهادار سند یا مدرکی است مبنی بر داشتن حق ادعا نسبت به درآمد یا دارایی های یک موسسه. .( علی خادمی 1388: 9 )

بازار کارا: بازاری است که در آن اطلاعات موجود بلافاصله بر قیمت اوراق بهادار تاثیر می گذارد. ( تهرانی 1387: 18 )

1-Underpricing

2 -Underperformance

[3] – Market Adjusted Abnormal Return

[4] – Market Adjusted Buy and Hold Return

[5] – Wealth Relative

[6] – Cross-Sectional Ordinary Least Squares (OLS)

[7] – Iinitial Public Offering

[8] –Leverge

[9] – Hot IPO Period

[10] – Cold  IPO Period

[11] – Exchange Stock